Τα δάνεια των φτωχών, το φούσκωμα των τιμών και οι ανησυχίες για το γεν
Στην άσχημη κατάσταση της αμερικανικής αγοράς στεγαστικών δανείων υψηλού ρίσκου και στα κανόνια εταιρειών, hedge funds και άλλων επενδυτών που επένδυσαν έμμεσα σ' αυτή μέσω παραγώγων προϊόντων, πρέπει να αναζητηθεί η κύρια αιτία της τωρινής χρηματιστηριακής υποχώρησης που έχει τα χαρακτηριστικά διόρθωσης μέχρι στιγμής τουλάχιστον.
Στρατηγικοί αναλυτές και διαχειριστές θεσμικών χαρτοφυλακίων θεωρούν ότι η απροθυμία των επενδυτών να τοποθετήσουν περισσότερα χρήματα σε μετοχές και να χρηματοδοτήσουν μοχλευμένες εξαγορές επιχειρήσεων (buyouts) είναι σε άμεση συνάρτηση με τις εξελίξεις στην αμερικανική αγορά στεγαστικών τραπεζικών δανείων που δόθηκαν σε νοικοκυριά με χαμηλή φερεγγυότητα.
Ως ένα σημείο αυτό είναι παράδοξο γιατί τα συγκεκριμένα δάνεια αποτελούν μικρό κομμάτι της συνολικής αγοράς στεγαστικών δανείων στις ΗΠΑ, που ξεπερνά το 1 τρισ. δολάρια. Τα στεγαστικά δάνεια των «φτωχών» εκτιμάται ότι αντιπροσωπεύουν το 8% με 15% του συνόλου των αμερικανικών στεγαστικών δανείων που έχουν δοθεί. Ως εκ τούτου ακόμη και αν όλοι όσοι είχαν λάβει τέτοια δάνεια αδυνατούσαν να τα εξυπηρετήσουν, πράγμα ασυνήθιστο, οι επιπτώσεις στα πιστωτικά ιδρύματα, στη συνολική κατανάλωση και την οικονομική δραστηριότητα των ΗΠΑ θα ήταν περιορισμένες.
Σε πακέτο
Ομως, η κατάσταση είναι πιο περίπλοκη. Τα πιστωτικά ιδρύματα που έδωσαν τα δάνεια υψηλού ρίσκου τα πούλησαν εν συνεχεία σε επενδυτικές τράπεζες. Οι τελευταίες τα «πακετάρισαν» σε προϊόντα και τα πούλησαν σε hedge funds και άλλους επενδυτές παγκοσμίως.
Πρόκειται για προϊόντα γνωστά ως CDOs, που έχουν πλημμυρίσει τις αγορές εδώ και πολύ καιρό. Τα CDOs (Collateralized Debt Obligations) είναι σαν αμοιβαία κεφάλαια και μπορούν να τα δημιουργήσουν ή να τα σπανσοράρουν εταιρείες, τράπεζες κ.λπ. Εκδίδουν χρεόγραφα που αγοράζουν επενδυτές και με τα χρήματα που εισπράττουν αγοράζουν δάνεια, ομόλογα κ.λπ. που αποτελούν το υποκείμενο χαρτοφυλάκιο.
Οσο οι δανειολήπτες πληρώνουν κανονικά τις δόσεις, π.χ. των στεγαστικών δανείων, δεν υπάρχει κανένα πρόβλημα και οι αγοραστές των CDOs αποπληρώνονται από τις ροές του υποκείμενου χαρτοφυλακίου. Σημειωτέον ότι το χαρτοφυλάκιο των δανείων μπορεί να διασπασθεί σε ομάδες (tranches) ανάλογα με την πιστοληπτική ικανότητα των δανειοληπτών και να βγούν τα ανάλογα CDOs.
Υπάρχουν λοιπόν επενδυτές, π.χ. hedge funds, που έχουν αγοράσει ένα ποτ πουρί από CDOs εκ των οποίων ορισμένα, π.χ. των στεγαστικών δανείων υψηλού ρίσκου, καταγράφουν ζημιές γιατί τα δάνεια δεν εξυπηρετούνται.
Τέτοιες απώλειες κατέγραφε το hedge fund της Bear Stearns και τα δυο της αυστραλιανής τράπεζας Marquarie που προκάλεσαν τριγμούς στις χρηματιστηριακές αγορές μέσα στην εβδομάδα.
Ως συνέπεια όλων αυτών είναι η απροθυμία των επενδυτών να αγοράσουν CDOs και ομόλογα που εκδίδονται για να χρηματοδοτήσουν τις εξαγορές επιχειρήσεων από private equity. Με δεδομένο ότι οι μοχλευμένες εξαγορές και συγχωνεύσεις «ευθύνονται» εν μέρει για την άνοδο των μετοχών, οι επιπτώσεις στις μετοχές είναι προφανείς.
Η ρευστότητα
Ενας άλλος λόγος για την πτώση των χρηματιστηρίων το προηγούμενο διάστημα είναι απλώς η μεγάλη άνοδος των τιμών. Οι μετοχές δεν μπορούν να ανεβαίνουν για πάντα και επομένως είναι φυσιολογικό να υπάρχει μια υποχώρηση ύστερα από μια άνοδο αρκετών μηνών -από τα μέσα Μαρτίου- κατά την οποία πολλές αγορές κατέγραψαν κέρδη μεγαλύτερα του 10%.
Ενας τρίτος λόγος είναι η ανησυχία για τις επιπρόσθετες επιπτώσεις στη ρευστότητα από το κλείσιμο των ανοικτών θέσεων (carry trades) στην αγορά συναλλάγματος με επίκεντρο τις ανησυχίες για ανατίμηση του γεν. Οι τελευταίες προσφέρουν σημαντική ένεση ρευστότητας στις παγκόσμιες αγορές.
Ως γνωστόν, πολλές τράπεζες, θεσμικά χαρτοφυλάκια κ.λπ. δανείζονται κεφάλαια στο ιαπωνικό νόμισμα λόγω χαμηλών επιτοκίων και τα επενδύουν σε άλλα νομίσματα με υψηλότερα επιτόκια, κερδίζοντας από την επιτοκιακή διαφορά και όχι μόνο.
Το συγκεκριμένο παιχνίδι κρατάει χρόνια και βασίζεται σε δύο υποθέσεις. Πρώτον, η διαφορά των επιτοκίων δεν θα γείρει υπέρ του γεν και δεύτερον, το τελευταίο δεν θα ανατιμηθεί γιατί τότε θα χάσουν από τη μεταβολή της ισοτιμίας ό,τι κερδίζουν από τα επιτόκια.
Η μερική αναδίπλωση θέσεων carry trade ήταν ο ένας από τους δύο κύριους λόγους για την προηγούμενη φετινή διόρθωση των χρηματιστηριακών αγορών το διάστημα από το τέλος Φεβρουαρίου μέχρι τα μέσα Μαρτίου.
Στρατηγικοί αναλυτές και διαχειριστές θεσμικών χαρτοφυλακίων θεωρούν ότι η απροθυμία των επενδυτών να τοποθετήσουν περισσότερα χρήματα σε μετοχές και να χρηματοδοτήσουν μοχλευμένες εξαγορές επιχειρήσεων (buyouts) είναι σε άμεση συνάρτηση με τις εξελίξεις στην αμερικανική αγορά στεγαστικών τραπεζικών δανείων που δόθηκαν σε νοικοκυριά με χαμηλή φερεγγυότητα.
Ως ένα σημείο αυτό είναι παράδοξο γιατί τα συγκεκριμένα δάνεια αποτελούν μικρό κομμάτι της συνολικής αγοράς στεγαστικών δανείων στις ΗΠΑ, που ξεπερνά το 1 τρισ. δολάρια. Τα στεγαστικά δάνεια των «φτωχών» εκτιμάται ότι αντιπροσωπεύουν το 8% με 15% του συνόλου των αμερικανικών στεγαστικών δανείων που έχουν δοθεί. Ως εκ τούτου ακόμη και αν όλοι όσοι είχαν λάβει τέτοια δάνεια αδυνατούσαν να τα εξυπηρετήσουν, πράγμα ασυνήθιστο, οι επιπτώσεις στα πιστωτικά ιδρύματα, στη συνολική κατανάλωση και την οικονομική δραστηριότητα των ΗΠΑ θα ήταν περιορισμένες.
Σε πακέτο
Ομως, η κατάσταση είναι πιο περίπλοκη. Τα πιστωτικά ιδρύματα που έδωσαν τα δάνεια υψηλού ρίσκου τα πούλησαν εν συνεχεία σε επενδυτικές τράπεζες. Οι τελευταίες τα «πακετάρισαν» σε προϊόντα και τα πούλησαν σε hedge funds και άλλους επενδυτές παγκοσμίως.
Πρόκειται για προϊόντα γνωστά ως CDOs, που έχουν πλημμυρίσει τις αγορές εδώ και πολύ καιρό. Τα CDOs (Collateralized Debt Obligations) είναι σαν αμοιβαία κεφάλαια και μπορούν να τα δημιουργήσουν ή να τα σπανσοράρουν εταιρείες, τράπεζες κ.λπ. Εκδίδουν χρεόγραφα που αγοράζουν επενδυτές και με τα χρήματα που εισπράττουν αγοράζουν δάνεια, ομόλογα κ.λπ. που αποτελούν το υποκείμενο χαρτοφυλάκιο.
Οσο οι δανειολήπτες πληρώνουν κανονικά τις δόσεις, π.χ. των στεγαστικών δανείων, δεν υπάρχει κανένα πρόβλημα και οι αγοραστές των CDOs αποπληρώνονται από τις ροές του υποκείμενου χαρτοφυλακίου. Σημειωτέον ότι το χαρτοφυλάκιο των δανείων μπορεί να διασπασθεί σε ομάδες (tranches) ανάλογα με την πιστοληπτική ικανότητα των δανειοληπτών και να βγούν τα ανάλογα CDOs.
Υπάρχουν λοιπόν επενδυτές, π.χ. hedge funds, που έχουν αγοράσει ένα ποτ πουρί από CDOs εκ των οποίων ορισμένα, π.χ. των στεγαστικών δανείων υψηλού ρίσκου, καταγράφουν ζημιές γιατί τα δάνεια δεν εξυπηρετούνται.
Τέτοιες απώλειες κατέγραφε το hedge fund της Bear Stearns και τα δυο της αυστραλιανής τράπεζας Marquarie που προκάλεσαν τριγμούς στις χρηματιστηριακές αγορές μέσα στην εβδομάδα.
Ως συνέπεια όλων αυτών είναι η απροθυμία των επενδυτών να αγοράσουν CDOs και ομόλογα που εκδίδονται για να χρηματοδοτήσουν τις εξαγορές επιχειρήσεων από private equity. Με δεδομένο ότι οι μοχλευμένες εξαγορές και συγχωνεύσεις «ευθύνονται» εν μέρει για την άνοδο των μετοχών, οι επιπτώσεις στις μετοχές είναι προφανείς.
Η ρευστότητα
Ενας άλλος λόγος για την πτώση των χρηματιστηρίων το προηγούμενο διάστημα είναι απλώς η μεγάλη άνοδος των τιμών. Οι μετοχές δεν μπορούν να ανεβαίνουν για πάντα και επομένως είναι φυσιολογικό να υπάρχει μια υποχώρηση ύστερα από μια άνοδο αρκετών μηνών -από τα μέσα Μαρτίου- κατά την οποία πολλές αγορές κατέγραψαν κέρδη μεγαλύτερα του 10%.
Ενας τρίτος λόγος είναι η ανησυχία για τις επιπρόσθετες επιπτώσεις στη ρευστότητα από το κλείσιμο των ανοικτών θέσεων (carry trades) στην αγορά συναλλάγματος με επίκεντρο τις ανησυχίες για ανατίμηση του γεν. Οι τελευταίες προσφέρουν σημαντική ένεση ρευστότητας στις παγκόσμιες αγορές.
Ως γνωστόν, πολλές τράπεζες, θεσμικά χαρτοφυλάκια κ.λπ. δανείζονται κεφάλαια στο ιαπωνικό νόμισμα λόγω χαμηλών επιτοκίων και τα επενδύουν σε άλλα νομίσματα με υψηλότερα επιτόκια, κερδίζοντας από την επιτοκιακή διαφορά και όχι μόνο.
Το συγκεκριμένο παιχνίδι κρατάει χρόνια και βασίζεται σε δύο υποθέσεις. Πρώτον, η διαφορά των επιτοκίων δεν θα γείρει υπέρ του γεν και δεύτερον, το τελευταίο δεν θα ανατιμηθεί γιατί τότε θα χάσουν από τη μεταβολή της ισοτιμίας ό,τι κερδίζουν από τα επιτόκια.
Η μερική αναδίπλωση θέσεων carry trade ήταν ο ένας από τους δύο κύριους λόγους για την προηγούμενη φετινή διόρθωση των χρηματιστηριακών αγορών το διάστημα από το τέλος Φεβρουαρίου μέχρι τα μέσα Μαρτίου.
Δ. Κ.
ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ - 05/08/2007
Copyright © 2007 Χ. Κ. Τεγόπουλος Εκδόσεις Α.Ε.
Νέα από το Οικονομικό Επιμελητήριο
To Ερώτημα της Εβδομάδας
Βιβλιοπαρουσίαση
Σχολιάστε εδώ
για να σχολιάσετε το παραπάνω θέμα πρέπει να εισέλθετε